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海通证券--“流动性陷阱”之三:金融部门去杠杆,为何近期流动性偏紧

作者:网络         来源:网络         阅读量:339         发布时间:2015-10-30 11:45:33         分享到:

       我们在“流动性陷阱”系列第一篇《货币过剩应对通缩》中提出观点:天量货币未必会带来通胀快速上升,许多国家出现通缩苗头。第二篇《中国1998-2002通缩之鉴》指出目前我国出现98-02年类似状况,PPI已陷通缩,未来通胀难超预期,更需警惕通缩风险。

      本文为系列第三篇,主要阐述金融部门加杠杆不可持续:近期中国回购利率显著上升,表明资金短期偏紧。根据我们估算,13年5月金融机构超储率仅为1.7%,为11年10月以来最低值,也印证资金确实趋于紧张。6月资金虽紧但不会失控。外管局20号文导致部分银行需补购汇、预测5月外汇占款仅投放1000亿,公开市场投放770亿,财政存款上缴2000亿,新缴准备金1500亿,合计净回笼约1700亿,使超储率下降0.2%。

      6月公开市场到期3600亿,假定净投放2000亿;即便6月外占为零,因6月财政通常不缴款,只需新缴准备金约1500亿,资金净投放将是大概率事件,资金虽紧但应不会失控。各项监管指向金融机构去杠杆。从资金成本上升的促发因素看,不管是指导外汇贷存比下降,还是对农信社票据、企业债券发行监管的加强,均表明监管指向金融机构去杠杆。其背景是13年以来非信贷融资大幅激增,非但没有推升经济增长,反而使M2/GDP突破200%,经济整体负债和金融风险大幅上升。08年以来整体杠杆率的提升带动经济回升,不可持续。

      整体杠杆率从占GDP的200%上升到270%,其中企业部门负债/GDP接近120%,金融部门负债/GDP接近90%。企业部门的杠杆率过高表现为制造业产能过剩,而金融部门杠杆率过高表现为表外业务的爆发式增长,而且缺乏足够的监控,导致金融风险上升。杠杆率过高会导致金融危机,而成功降杠杆才能持续复苏。美国金融危机爆发的核心原因是居民和金融部门负债率过高,而其经济复苏的成功经验也在于这两个高负债部门成功降低了杠杆率。

      降杠杆初期资金成本上升,但最终仍会下降。从美国经验看,金融部门降杠杆初期会导致资金供给下降,资金成本上升,而最终会导致融资需求下降,资金成本长期依然趋于回落。

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