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什么是套期保值的功能

作者:网络         来源:网络         阅读量:409         发布时间:2015-06-04 10:54:45         分享到:

      早期的套期保值功能理论

      二战以前,经济学家对期货市场的研究并不复杂。期货交易被普遍认为是一种回避、减小或消除价格风险而进行套期保值的交易活动,在很多经济学家的眼里,期货市场等同于保险市场。

什么是套期保值的功能

      在早期的研究文章里,基本上都是把期货市场作为防止商品价格波动的保险市场。英国著名经济学家马歇尔(Marshall),就把套期保值看作是一种保险方式。他认为“套期保值者(参与期货市场)不是为了投机,而是为了保险”。空头套期保值者“通过买期货……并不进行投机;他把白己经营活动中所面临的外在变动风险和赢利的机会都转让给了市场”。史密斯写到“(套期保值)操作的核心”在于套期保值者为了消除“白身的投机性风险”。期货交易活动使套期保值者“对价格波动风险进行保险”。

      英国著名经济学家凯恩斯、希克斯、卡尔多、道尔(Dow)以及布劳(Blau)等,从风险回避和保险的概念对期货市场进行了探讨,提出了正常交割延期费理论。根据他们的观点,套期保值者在期货市场所发生的损失,只不过是套期保值者因为投机者接受风险而支付的保险费。直到20世纪40年代,这种看法仍然是人们使用期货市场原因的主流解释。普通的商人进入期货市场的唯一动机就是能够进行套期保值。也就是说,期货交易能够减轻他所持有的头寸风险。卡尔多简洁地表达了这种观点:“那就是投机者接受了风险,套期保值者消除了风险”。

      从这些观点来看,套期保值在完全套期保值交易中所受的损失,就是套期保值付给接受风险的投机者的保险费。例如,在空头套期保值情况下,套期保值者买进现货,卖出期货合约。后来,一些学者又认为,上述未实行套期保值的现货合约的获利也是风险回避者所付出的保险费。如果在某些市场条件下,保险费太高,潜在的套期保值者就有可能不进入期货市场进行套期保值。

      对套期保值最全面和详细的讨论当推霍夫曼。他认为期货交易的整个活动由接受风险的投机者和转移风险的套期保值者构成,套期保值者通过对现货的买进(或卖出期货)进行套期保值,他们把价格风险转移到持相反头寸的交易者身上。他认为对空头套期保值者来说,完全有效地消除风险是不太可能的,因为现货和期货价格要完全平行地运动才能达到效果。如果有经验的套期保值者能够预期相关价格变化,是能够获利的。因此,如果套期保值者对价格的准确预测,在基差上获得盈利,尽可能的避免了价差损失。霍夫曼的观点已经与凯恩斯有所不同,而是与沃金的观点比较接近。

      总的来讲,传统的经济学家认为,套期保值者出于风险厌恶的本性而参与期货交易,通过这种交易使白身所面临的各种价格风险得到转移,达到规避风险的目的。

      基差逐利理论

      直到20世纪50年代,期货市场是价格保险市场的学说还占主导地位。斯坦福大学粮食研究所的农业经济学家沃金教授对传统的期货理论进行了批评,他在战后20年问的一系列文章改变了人们对期货市场是价格保险市场的观点,开辟了期货市场理论研究的新纪元。

      沃金认为,套期保值的核心并不是要消除风险,而是通过寻找基差方面的变化或预期的基差变化来谋取利润,也就是说,通过发现期货市场与现货市场之问的价格未来变化来寻找获利的机会。他否认套期保值者和投机者的动机有任何根本差别,单独考察价格风险是不够的,还必须考虑更重要的由价格风险产生的数量风险。在这种意义上说,套期保值首先是一种套利行为,套期保值者只有在感到他有获利机会时,比如,当基差大于一段时问内的同一商品仓储费时,他才进行套期保值。套期保值者后来发生了变化,他们不再谨小慎微,不再是按照老式方法进行风险转移的市场角色。相反,在他们的套期保值活动中,他们已经变成了伺机寻找获利机会的企业家。因此,套期保值者所追求的目标不一定是要把风险全部转移出去,他只是避免了现货市场价格变动这一较大的风险,而接受了基差变动的较小的风险。

      沃金对套期保值研究的主要突破在于他把套期保值进行分类,并分别研究了每一种套期保值形式的目的。他把套期保值分为三种:一是套利套期保值。即交易者在对今后基差的变化趋势分析的基础上,决定是否进行套期保值交易,交易的目的是为了获得无风险收益。这类交易者参与套期保值的实质,是对基差的套利,是期望通过对基差的低买高卖获取无风险报酬;二是经营性套期保值。这种套期保值的目的是利用期货交易,事先获得一个交易头寸,暂时替代将来在现货市场上的头寸,以规避交易者今后可能面临的价格风险和经营性风险。三是预期性套期保值。在这类套期保值中,交易者基于对将来的现货市场的价格预期,决定是否进行套期保值交易。例如,农场主在收获前预测将来现货价格下跌,他就可能在期货市场上进行空头套期保值。沃金认为,这类套期保值者不仅面临基差风险,还将面临产量风险。沃金对套期保值理论的贡献在于,他证明了现实生活中并非所有的套期保值都能够消除风险,或者说期货市场上的风险规避在任何时候都是不会是完美的,完全保值只是一种很偶然的经济现象。

      沃金认为,从套期保值个体利益最大化的角度出发,个体所面临的风险暴露进行完全套期保值或者根本不进行套期保值取决于套期保值策略是否能对个体在现货和期货市场的整体利益得到最大化。

      资产组合套期保值理论

      资产组合套期保值概念来白于马柯维茨(Markowitz)组合投资理论。20世纪60年代,约翰逊(Johnson)和斯坦因(Stein)利用组合投资理论来研究套期保值。这一理论的核心是:交易者在期货市场进行套期保值,实质上是对期货市场与现货市场上的资产进行组合投资。他们在研究中指出,凯恩斯和希克斯的传统观念以及沃金的投资获利理论对期货市场功能的解释都不全面。他们发现许多套期保值者仅仅对他们所面对的风险进行部分套期保值,而以前的两个理论观点均无法对这种部分套期保值进行解释。他们认为,期货套期保值者进行期货交易的目的在于在既定的风险条件下最大限度地去获得利润,或在预期收益一定的前提下把风险降到最低,而不仅仅是锁定交易者在现货市场部位的收益。

      假定投资者是进行空头套期保值,则其组合投资套期保值的盈万公式如下: 

什么是套期保值的功能

      与传统套期保值理论相比,资产组合理论在以下三个方面优于传统套期保值理论:

      第一,资产组合套期保值理论是传统套期保值理论与动态套期保值理论的有效组合,更具有适用性和灵活性。资产组合套期保值理论的一项重要内容是通过现货和期货交易的有效组合来规避风险,这与传统套期保值理论将规避风险作为其核心是相符合的。资产组合理论中的另一项重要决策变量是预期收益,这与动态套期保值理论中强调预期收益最大化是一致的。因此,资产组合套期保值理论是传统套期保值理论与动态套期保值理论的有效组合。

      第二,资产组合理论可以解释传统套期保值理论所不能说明的问题,对期货市场中所发生的经济现象具有很强的解释能力。传统的套期保值理论强调套期保值者必须进行全部套期保值。而在现实期货市场中,当套期保值者预测有关价格变动趋势时,他可以同时从事套期保值交易和投机交易,因而也就可以同时持有套期保值资产和非套期保值资产。传统的套期保值理论难以对此现象作出合理的解释,而资产组合的套期保值理论则可对其作出科学的说明。在资产组合理论中,现货市场与期货市场并不是互相替代的关系。现货市场的头寸与期货市场的头寸同对作为资产组合的一个部分,由于现货市场中的头寸已经固定,资产组合的风险与收益主要取决于用于套期保值的现货数量。这样,是否进行套期保值就演化为比较非套期保值的现货资产与包括现货头寸和期货头寸在内的资产组合的预期收益孰大孰小的问题。如果选择资产组合,则所进行的套期保值可以是全部的,即套期保值比率HR=100%;也可以是部分的,SF套期保值比率HR<100%。在HR <100%情况下,套期保值者就可以同时持有套期保值资产与非套期保值资产。   

      第三,资产组合套期保值理论更加符合期货市场运行的现实情况。传统的套期保值理论假设期货的与现货数量完全相同而且头寸完全相反,而资产组合的套期保值理论则,因更符合期货市场的现实情况。

      期货制度特性的理论

      到20世纪80年代,人们才逐步把期货市场作为一种风险管理的选择性工具。特尔色(Telser)通过比较远期合约和期货合约的本质特性,提出了期货市场存在的原因是因为有组织的期货市场比远期市场高级。有组织的期货市场有一系列的制度安排、仲裁机构和有限的市场成员,而远期市场仅仅根据交易双方的信任。

      由于期货市场的标准化和规则,期货合约确保了流动性、消除了信用担保风险。特尔色认为,风险减小目的是使用期货市场的动机,但他意识到,对一个公司来说,减小风险还有其他可替代的工具。他指出,希望减小价格风险的交易者没有必要通过期货市场来这样做,他可以选择进入现货市场,利用远期合约,在这种条件下,利用远期市场足够了。根据这个观点,期货合约的使用,不再首先根据公司对管理风险的需要,而是根据期货市场作为制度的属性。

      特尔色提出,价格保险的需要不是为什么存在有组织的期货市场的解释。他关注的焦点是一个作为有组织的期货市场的属性,他批评了大多数经济学家的传统错误,他们把注意力都集中在套期保值和投机者。他认为有组织的期货市场主要在于方便陌生人之问的交易。虽然期货市场对套期保值者来说,尽管风险分散仍然是其主要动机,但他同样还有其他风险回避的选择方式。

      期货市场是商品隐性借贷市场

      斯坦福大学粮食研究所的研究者威廉姆斯·杰弗利(Williams Jeffry)博士认为:用正常交割延期费理论和资产组合套期保值理论解释期货市场的风险回避存在理论上和逻辑上的缺陷,他认为,期货市场实际上不是一种信息市场,也不是一种保险市场,而是一种规范化的商品隐性借贷市场。他认为期货市场存在的根本原因是为了给交易者提供一种隐性借贷市场,交易者不是通过期货市场进行风险回避,而是通过期货市场买卖期货合约的好处减少交易费用,减少法律纠纷。根据威廉姆斯·杰弗利的理论,期货交割过程在他的模型中扮演重要角色。

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